林保華

貨幣政策“微調”掀波，力保國慶繁榮穩定

    今年上半年中國新增貸款達7.4兆元，是2007年全年新增貸款的兩倍。
大量出籠的資金流向股市及房市，被認為是導致這半年來中國股市、房市泡
沫的成因。許多學者擔心，這樣寬鬆的貸款政策若不改變，將陷入通貨膨脹
的危機。為此，中國銀監會在7月27日宣布，立法規範金融機構提供固定資
產投資貸款的條件及流程，這個規定共有46條，針對流動資金貸款的風險評
價與審批、協議與發放、支付管理、貸後管理等流程都有詳細規定。為避免
貸款遭挪用，貸款機構在核貸時，必須調查借款人的貸款具體用途，確保貸
款不會成為炒作股市樓市的熱錢。

    這是中國首次以行政法規，規範銀行的貸放行為，被視為貨幣政策轉向
的具體指標。這項規定將在發布日起三個月後即10月中旬實施。

    為了減少對股市與房市的衝擊，學者專家解釋為這是對貨幣政策的“微
調”，既然只是政策的細微調整，也就無傷大雅，讓投資者放心。然而投資
者仍然有疑慮，所以29日因為傳出可能加息，中國股市上海綜合指數一度暴
跌7%。但是在整整7月份，上海綜合指數已經連克3000、3100、3200、3300
、3400大關，成為全球第二大市值的市場。

    但是一次暴跌，就已經令當局非常緊張，為此當局作出各種各樣的解釋
，以穩住投資者的信心。

    29日當天晚上，作為中央銀行的中國人民銀行副行長蘇寧就發表關於貨
幣政策的談話，他表示，中國經濟正處在企穩回升的關鍵時期，但經濟發展
面臨的困難和挑戰仍然很多，經濟回升基礎還不穩固，因此必須“堅定不移
地繼續實施適度寬鬆的貨幣政策”。雖然“軍心”暫時被穩住，股市回升，
但是陰影始終揮之不去。

    8月5日，人民銀行貨幣政策委員樊綱發表談話指出，大量貨幣導致的資
產價格膨脹值得注意，貨幣政策需要謹慎把握，並需在適當時候做一些微調
。他使用了“適度寬鬆”、“市場化手段”和“動態微調”等字眼。8月6日
上綜指數收市再跌破3400點。

    為何這些字眼引發市場恐慌呢？以“適度寬鬆”來說，本來就一直是去
年金融海嘯以來的貨幣政策。問題是講多了以後，已經失效。因為所謂“適
度”，本身就很有彈性，怎樣叫“適度”，由當政者，而不是投資者決定。
所謂“市場化手段”，還提出是“公開手段”，就是排斥行政干預，例如為
了“維穩”的政治因素，這些使普通股民失去政府的“政治保證”；當然也
可以解釋為否定檯底交易，按市場規則進行，這對擁有特權的特殊股民也是
個威脅；這些自然會推倒股市。至於“動態微調”，更是文字遊戲，借以減
少“微調”的敏感性，例如匯率就是“動態微調”，但是如果利率也是動態
微調，意味著隨時會加息，雖然加的不多，也嚇死投資者。

    為此人行再次作出解釋。蘇寧在8月7日再次公開解釋貨幣政策的動態微
調並非指適度寬鬆的貨幣政策有變，而是指在操作有關政策時的微調，但下
半年新增貸款增長將低於上半年。有經濟分析師認為，短期內貨幣政策將輕
微緊縮，存款準備金率也有可能上調，甚至年底時中國的貨幣政策也有可能
調整。因此股市仍然無法回升。

    於是，中國人民銀行管理層在其機關報《金融時報》發表文章，除了搬
出總理溫家寶保證“適度寬鬆”的貨幣政策及“維穩”政策不變以外，更炮
製“陰謀論”，認為有人故意曲解“微調”，其背後不排除有機構刻意曲解
貨幣政策報告，混淆市場視聽，借機打壓市場，以達到低成本入市目的。為
了加強信心，文章甚至引用投資銀行如摩根、民生證券以及中金的報告，再
三提到經濟好，後市可反覆上升。

    話講到這種程度，明擺出就是行政干預，可見當局非常擔心股市泡沫提
前爆破，那麼就會給中華人民共和國的60大慶抹黑。而新規定也是到10月中
旬才實施，也是要保證國慶前的“繁榮穩定”。問題是7月各項貸款僅增加
3559億元，比6月1.53萬億元驟降近8成，為去年10月以來最低水平，亦少於
市場預期的4000億元。這個8成怎麼是“微調”，根本就是“急調”，而且
是在新規定頒布前就進行，也就是只做不說，這才嚇死人。

    因此除非中國政府拿出資金來托市，以實際行動“放水”，否則包括小
投資者與機構投資者，都不會堅持到國慶以後才撤出股市，而是現在如何撤
出才可以避免“兵荒馬亂”而導致崩盤。
（以上是自由亞洲電台特約評論員林保華所做的評論  2009.8.12）